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雏鹰农牧 VS 牧原股份:河南两兄弟

本文摘要:作者:君韬复利泉源:雪球雏鹰农牧和牧原股份,前者位于河南新郑,后者位于河南南阳。雏鹰于2010年8月在A股上市,牧原是2014年1月在A股上市,两家均为自然人控股的民企,第一大股东均直接持有公司40%左右的股份。 如果以本轮猪周期的上一个极点为研究的起始点,同时思量年度数据可比性,我们选择以2016年数据为基准。

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作者:君韬复利泉源:雪球雏鹰农牧和牧原股份,前者位于河南新郑,后者位于河南南阳。雏鹰于2010年8月在A股上市,牧原是2014年1月在A股上市,两家均为自然人控股的民企,第一大股东均直接持有公司40%左右的股份。

如果以本轮猪周期的上一个极点为研究的起始点,同时思量年度数据可比性,我们选择以2016年数据为基准。2016年雏鹰销售生猪248万头、实现收入61亿、净利润8亿、资产规模170亿,股票市值155亿;牧原销售生猪311万头、实现收入56亿、净利润23亿、资产规模129亿、股票市值134亿。

从各项数据比力来看,两家其时资产及收入规模、生猪出栏、股票市值均相差不大,所差别的是牧原的盈利能力似乎比雏鹰横跨不止一个品级(这个差异似乎是日后两家企业走向分化的重要原因之一)。同为养猪行业的翘楚,如今“中国养猪第一股”雏鹰农牧巨额亏损、债券违约、股票即将退市,债券及股票投资人损失惨重,而牧原股份只管依旧在亏损边缘挣扎,但股票价钱却创出历史新高,市值到达历史性的1677亿,在全部3680家A股上市公司中,市值位列第43位,已经逾越上海机场、保利地产、宁德时代、招商蛇口、国泰君安等众多明白马。作为养猪行业的两家企业,要说技术差距有多大,也不见得,同样是在行业景气下行的配景下苦苦挣扎,为何有的企业两脚一蹬一命呜呼,有的企业咬牙坚挺再创辉煌?从商业模式看,两家都以养猪起家,牧原连续是以养猪为主业,其收入险些100%来自生猪,主业较为纯粹,多年一直未有变化,而雏鹰在上市之后就加大多元化的投入力度,到16年生猪产物销售占比仅为35%,多元化的粮食和生鲜冻品合计占比达37%;关于多元化,并不在存在对与错之分,更多在于多元化与现有工业之间的协同增长,跨领域的多元化更多是九死一生。

从这个角度看,雏鹰进入生鲜冻品领域是向下游屠宰加工领域的延伸,而粮食商业更多是养猪工业链中的一环,公司可能在于使用渠道、运输优势做大商业量而已。这一点应该不足以成为日后两家企业分道扬镳的基础原因。不外详细到养殖模式,市场热议的两家企业差异点在于,牧原的养殖模式是“自育自繁自养一体化”,而雏鹰养殖模式是“企业+农户”。

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前者是典型的重资产模式,需要企业资金大量沉淀在养殖生产环节,但利益在于可以控制规模、质量、环保等种种参数,尔后者则凭据模式差别延伸出“企业代建+农户养殖”或者“农户自建+企业回租”等多种模式。这种模式的特点在于轻资产,企业不需要将大量资金沉淀在养殖环节,但问题在于互助模式容易引起纠纷,以及就规模、质量、宁静、卫生无法有效监控。

两种模式并不能说孰优孰劣,更多是企业凭据自身战略所做的模式选择,蒙牛、伊利、温氏都曾是这种模式的忠实践行者。但如果有人使用这种模式,钻政策和报表空子,行套利之实,那么最终可能会引火自焚,似乎雏鹰就是这个典型。从16年起雏鹰农牧报表上有三个科目泛起显着异常:一是预付账款和其他应收款显著增加,从16年的6亿连续增加至18年中债务违约时的20亿;二是其他流动资产从16年的15亿连续增加至18年中的45亿;三是可供出售和长投科目,从16年的14亿大幅增加至18年中的35亿。预付账款和其他应收款,是信用研究员最不喜欢的科目。

预付讲明工业链职位弱,无议价能力,而其他应收则存在很大可能的关联资金占用,是股东掏空公司的典型手法。其他流动资产科目,在雏鹰农牧报表中一直是奇葩的存在。从17年一季度开始,雏鹰其他流动资产科目从16年尾的15亿大幅增长至18年一季度的60亿,从公然资料看公司投资靠近50亿的基金投资,公司在年度陈诉中从未明确如实说明过基金投资的详细情况(简朴披露至乞贷投向互助社)。这背后的猫腻到底是被人忽悠,还是纯粹是资金往体外转移,预计只有企业自己知道。

可供和长投连续增加,则反映公司在多元化和资本化门路上越走越远。从“农业互联网+”,到投入电子竞技、沙县小吃、入股农商行,以及种种各样的工业基金,在多元化的路上越走越远,16-17年公司投资现金流出凌驾100亿,而那两年的谋划获现不足20亿,毫无疑问公司扩张依赖的是债务融资的支撑,那两年低利率配景下债务资金泛滥,各种机构疯狂加杠杆。

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而正是上述50亿的基金投资和20多亿的多元化投资,占用公司本就不丰裕的流动性,然后始于2017年的金融去杠杆,以及叠加猪周期配景下价钱大幅下滑,和18年商业战配景下猪饲料大幅上涨,产物端受到两头挤压亏损加大,而企业自身作死挤占流动性,最终在金融和工业双重打压下,雏鹰轰然坍毁。此外实控人的高比例股权质押,在股价连续下跌配景下起到推助波涛作用。另外在梳理两家企业的报表时,发现一个情况,雏鹰农牧在2015年定增募资15亿,今后几年都是债券融资和银行贷款支持企业多元扩张,而牧原股份在15年定增募资10亿后,17年4月又定增募资30亿,18年2月又优先股召募25亿,刚刚已往的19年8月公司又定增召募50亿。

17年对于许多民企而言是一个融资的分水岭,我们不得不说17年定增30亿、18年定增25亿,对于其时处于景气底部的牧原股份而言,起到的改善偿债能力的作用是何其之大。这背后到底是企业前瞻性的财政摆设,还是误打误撞的巧合?雏鹰也曾在17-18年定增募资,但最终均不了了之,商业模式的转型、无序多元化、种种瞎投资、审计师的频繁更换、奇葩的投资收益,资本的眼睛也是雪亮的。履历一轮产能释放和自然灾害(非洲猪瘟)影响,猪肉价钱大落大起,剩者为王,活下来的会活的更好,死去的只是拿来看成案例。

犹如当初的东特钢,如果扛过那轮周期底部,2018年是否会赚的盆满钵满。现在的牧原股份依旧在亏损边缘,债券收益率依旧高企,不外股票投资人已经给沽出高价,1677亿的市值傲视几多行业龙头。

回过头来,如果当初雏鹰不搞所谓“轻资产转型”,不做互联网+和各种型激进投资,踏踏实实养好猪,他能熬过2018年的金融去杠杆+猪周期双重隆冬吗?应该还是熬不外,这种欠好好做主业、热衷资本运作、倒腾财政报表的吊儿郎当的企业,倒掉是早晚的事情。而据传这一切的背后,都源于201X年实控人候老板花费十几万在北京到场了一个金融培训班。

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